核心观点
5 月份供给加速收缩，20H2 供需将维持紧平衡。1-5 月停产线（含冷修）达15 条，其中 5 月停产线达 5 条，全部来自河北地区。截至 5 月底在产产能约9 亿重箱，比年初净减少 3.5%（3528 万重箱）。根据中国玻璃期货网，预计6-12 月新点火/复产/冷修产线分别为 7/10/16 条，净新增产能 528 万重箱。在产产能增长有限，我们预计全年产量约 9.1 亿重箱，YoY-1.9%。在需求端，刚性的交房压力以及资金从拿地向施工的转移支撑竣工回暖，我们统计的 9 家房企（19 年销售排名 20 名内）20 年计划竣工面积平均增速近 25%，东方证券地产团队预计 19/20 年实际竣工增速 6.5%/5.5%，地产竣工对玻璃需求形成了较强支撑，同时由于汽车和出口等需求下滑较多，建筑玻璃需求占比将有所提升，预计全年需求超 9 亿重箱，YoY+0.44%，供需基本维持紧平衡。
库存高位已过，下半年价格有望反转。Q1 疫情导致下游复工延迟，4 月 17 日库存增至历史高位 9316 万重箱（较年初增加 7000 万重箱），伴随玻璃价格断崖式下滑，5 月初均价低点达到 68.2 元/重箱，较年初的高位下滑 22.8 元/重箱，较去年同期下滑 11.7 元/重箱。随着下游全面复工复产/河北地区部分产线因环保问题关停，周度库存单边下降，现货价格在 5 月上旬企稳，中旬开始每箱反弹 8 元。在需求回暖/价格持续上涨的预期下，近期加工商/贸易商囤货有所增加，充当了蓄水池功能，缓解了原片厂商的部分库存压力。我们认为随着地产竣工的环比改善，库存将出现持续下滑态势。与 19 年类似，下半年厂商去库存若超预期，在施工逐渐进入旺季后价格具备反转的动力。
纯碱/燃料有望继续保持低位，盈利韧性较强。纯碱价格较年初下滑超过 20%，一方面是由于 19 年扩产后纯碱产能处于高位，另一方面是由于今年玻璃在产产能收缩压制纯碱需求，预计纯碱短期价格将保持低位。玻璃的主要燃料石油焦/天然气/重油价格相比年初下跌 5%/10%/51%，主要由于原油价格大幅下滑，东方证券化工团队预计全年布伦特原油均价为 30-40 美元/桶，玻璃燃料受油价压制短期内难有反弹。截至 5 月底以石油焦/重油/天然气为燃料的玻璃盈利同比分别增长 26%/81%/41%，燃料的降价使盈利具备较强韧性。我们判断下半年随着价格拐点向上、成本继续保持低位，盈利有望持续改善。
19 年行情复盘，产能快速收缩后价格持续上行。Q1 淡季，累库造成每重箱价格下滑近 2 元，4-5 月新点火/冷修分别为 7/1 条，短期供给集中增加使价格继续承压（每重箱下滑 4 元），6-7 月 8 条产线集中冷修，在产产能比 5 月减少2460 万重箱。地产竣工需求逐步释放，库存得到有效削减，推动价格持续上行。现货价格从 6 月底 80 元/重箱涨至 12 月底 91 元/重箱，超出市场预期。
投资建议与投资标的
预计今年玻璃供给将收缩，竣工需求确定性较强；下半年行业供需格局将改善，原燃料成本处于历史低位，目前盈利已高于去年同期，价格反转后盈利有望继续提升。龙头企业具备产能规模及成本优势，盈利能力领先，去库速度明显优于同行，下半年有望产销两旺。重点推荐旗滨集团(601636，买入)，建议关注信义玻璃(00868，未评级)
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